龙湖:成长性强未来可期

5月27日、28日，两家投资机构德银和招银国际发布报告，均对龙湖地产(960.HK)作出“买入”评级。招银国际在报告中认为，龙湖地产边际利润将在2013年见底回升，预计净利润将以21%的复合年增长率上升。而在房地产市场19年的良好记录，以及拥有3952万平方米的优质土地储备，资产负债表稳健，资金成本低廉，都使得龙湖的股票具有相当投资价值。

2012年以来，龙湖地产的销售额与利润率的增长均在放缓，但仍然被投资机构一致看好，并预期其在2014年之后将因稳健的财务状况、优质的土地储备、前瞻性的战略布局而进入新一轮的增长期。

近两年将处盘整期

龙湖地产2012年年报显示，2012年龙湖销售额401.3亿元，增速仅为4.9%。而2012年龙湖销售的总面积417.9万平方米，比2011年增长27.2%。这意味着龙湖销售的商品物业单价有所下降，同时毛利率也由2011年的40.3%下降至39.7%。

龙湖地产首席财务官韦华宁曾在2012年年报发布会上对此解释，2011年及2012年市场出现波动，行业整体利润率下降，而龙湖产品销售单价和利润率的下降正是顺应行业和市场趋势调整供货结构的结果。面对宏观调控的加码，龙湖集团坚持“产品聚焦、加大区域纵深、增持商业”的核心战略，根据市场需求主动调整产品结构和地域分布，推出了更多刚需及首次改善性产品，凭借产品力和高周转策略赢得了市场增长。

韦华宁同时指出,今明两年龙湖的毛利率将在25%～30%区间，但相信2014年～2015年后，毛利率等指标会逐步回升。

从调控加码的趋势来看，未来几年内，一二线城市将会受到政策调控的持续影响，尽管一线城市的开发项目的投资回报率仍然可期，但其利润空间将会因调控持续和地价上涨的因素而收窄。在一二线城市布局的龙湖未来的销售与利润率将会随着市场调控与行业大势的走向而有所变化，预期利润率将在二三年内不会有大的增长，将处于盘整期。但从长期来看，房地产行业仍将保持持续增长，因此龙湖长期业绩与利润率的增长还是可期的。

业内人士分析，龙湖的年度回款率、利润率、单城市产能、周转速度四个方面相对于行业内呈现“均好”状态：90%以上的回款率高于行业60%的一般水平；净利润率也高于平均不到20%的行业水平；同时，单城市产能居于第二，2012年以14个城市完成401.3亿元的销售额，仅次于融创，而高周转则一直是龙湖奉行的一条严格纪律——平均6~8个月完成从拿地到开工，8~12个月完成从拿地到开盘。业内人士认为，通过今年调整土地储备结构和供货节奏，龙湖的业绩前景让人期待。

业绩与财务双稳获资本青睐

正因为此，处于盘整期的龙湖仍然被投资机构一致看好。

记者查看了龙湖地产自2009年11月上市以来包括花旗、瑞银、德银、汇丰、大摩、美林、德银、中金、高盛等投资机构对其所作的128份评级报告，分析结果均为“买入”和“持有”，可见投资机构对龙湖的信心。从历史评级来看，在香港上市的内房股的排名座次在不断改写，而中海、华润和龙湖三家公司的评级居前列，其成长性和持续性大大领先于其他内房股，龙湖则是其中唯一的一家民营企业。

无独有偶，5月23日，由中国房地产研究会、中国房地产业协会、中国房地产测评中心联合发布了《2013中国房地产上市公司测评研究报告》及2013年中国房地产上市公司综合实力排行榜，龙湖居第6位。

从2009年11月在香港上市以来，龙湖的股价呈现出平稳增长的态势。股价波动幅度在6.5元到17元之间，这样的波动幅度对于其他内房股来说，可谓“平稳的增长”。而这种平稳向上的增长态势，正是投资者对龙湖稳定增长潜力看好的反映。

究其根本，健康的财务状况与稳健的业务增长是龙湖赢得资本市场青睐的主要原因。

在市场化程度较高的海外融资市场，无论是股权市场还是债券市场，企业各项指标的稳定成为投资者看重的首要因素，各项财务指标均衡而稳定，同时具有较强增长潜力的企业更受青睐。在债券市场上，各项指标稳定性高的企业往往更能够获得低成本的融资。

龙湖自2009年上市之后，一直保持着较低的净资产负债率水平，2009年～2011年平均净负债率为35.6%，在香港上市的民营企业中最低。2012年年报显示，龙湖最新净资产负债率为48%，远低于同行水平。众所周知的是，海外资本市场是非常现实的，如巴菲特所说就是“在晴天把伞送到你手上，下雨天把伞收回去”。企业越是不缺钱，就越是有人愿意借钱给它，也就越能够以低廉的成本得到钱。

而龙湖的较低资产负债率水平源于龙湖的盈利能力与成本控制能力。

龙湖自上市以来，业绩连续4年保持增长势头，销售额从2009年的183亿元稳步增长到2012年的401亿元，并保持了高利润率。与此同时，毛利率平均为35.8%，净利率水平平均为24.4%，在内房企当中处于较高的水平。

而在成本控制方面，2009年～2012年龙湖平均销售管理费用率(销售费用加一般及行政费用占总营业额的比例)为5.66%，在房地产行业当中仅次于中海与融创，而低于行业领军者万科的6.65%。

凭借着这些优势，截至2012年底，龙湖共获得各大银行总行授信495亿元人民币。其在境外发行公司债券，发行利率大大低于其他海外上市的内地房企。2012年底龙湖的平均债务成本为6.72%，在内地房企当中位于最低之列。

当龙湖的融资成本为4761.2万元，财务费用率仅为0.17%。而2009年～2012年平均为0.425%，大大低于2.14%的平均线。2013年3月20日，龙湖获国际权威评级机构穆迪（Moody’s）调升评级，由Ba2上调至Ba1，为现时中国民营房企最好水平。贯彻三大核心战略

区域纵深：均衡的布局与优质的土地储备

龙湖的稳定成长与“产品聚焦、加大区域纵深、增持商业”三大核心战略不无关系。

据不完全统计，2012年龙湖拿下了17幅土地，总建筑面积为891万平方米，平均溢价水平仅为8.72%。2013年前5个月，龙湖地产又先后在上海、长沙、昆明、杭州、大连等地收购了300万平方米的土地，土地储备达到了4000多万平方米，项目遍布全国20个城市，其中相当部分属于一二线城市的优质地块。

龙湖地产首席执行官邵明晓明确表示，“龙湖会保持一贯发展一二线城市的策略，同时亦会跟随城镇化的进展，适度发展三四线城市。”从拿地的区域来看，这样的战略得到了清晰的贯彻。这表明，尽管一线城市目前正遭遇严厉的调控，但龙湖坚守一二线城市的战略并没有发生根本性的转变。市场分析普遍认为，一二线城市的未来市场将会在此轮调控之后恢复增长，在一二线城市布局的龙湖也将因此在2014年～2015年恢复销售与利润率的增长。

由龙湖土地储备的城市分布状况，我们可以清晰看出龙湖的“加大区域纵深”战略。龙湖在布局上不追求进入城市的数量，而是聚焦于进入一二线城市进行深耕，运用系统开发优势，进行多项目、多业态的开发，力争在每个进入的城市当中占据领先的市场份额，争取在进入城市少于其他龙头房企的情况下，实现业务规模的领先。而多业态开发、区域聚焦与区域纵深，加之在环渤海、长三角、西部与华南、华中的均衡布局，使得龙湖更容易平衡应对政策调控与市场波动所带来的风险。

2012年，龙湖在14个城市进行销售，平均单个城市销售额28.66亿元，在同行中仅次于融创，其中在重庆、烟台的销售市场排名第一，在常州、西安、成都、青岛、杭州、北京均进入前10。而在重庆市场，龙湖已经连续9年排名第一，市场占有率达到10%。成都、北京公司在2012年之前曾连续多年保持当地市场前三名。从龙湖所进入的城市来看，其“加大区域纵深”战略正在给龙湖带来源源不断的业绩增长，这些已经扎根下来的城市在龙湖的战略版图上将成为其后续发展的强大支撑。

而据龙湖高层介绍，龙湖已正式进入湖南长沙，增加了对华南和华中两大片区的投资。同时，龙湖将继续以较低价争取各核心城市的优质地块，未来将严格控制土地成本和支付节奏，完善板块布局。充足的土地储备，较低的土地成本，聚焦一二线城市的“产品聚焦、加大区域纵深”布局，降低了公司扩张的风险，也降低了扩张的成本，为龙湖未来持续稳定增长打下了基础。

产品聚焦：稳健的产品结构与高周转战略

龙湖十年来聚焦于改善性住宅与豪宅客户，产品定位中高端，以精细和高品质著称，而与绿城专注于高端产品不同的是，龙湖的产品线更长。除别墅、高端公寓之外，还有洋房和城市综合体。在2010年宏观调控加码之后，龙湖的产品线也在向刚性需求产品延伸，根据市场需求主动调整产品结构和地域分布，推出了更多刚性需求及首次改善性产品，如北京的时代天街等项目就是热销的“刚需”盘。

产品结构的多元化、高覆盖面，向“刚需”产品的延伸，使得龙湖在宏观调控日趋严厉的情况下亦能应对自如。尽管这意味着龙湖销售的单价与利润率下降，但也意味着龙湖相对于绿城、融创等专注于高端产品的企业而言，更适应因调控而变化的市场环境。

我们可以看出，在2012年，龙湖产品的销售平均单价10727元/平方米，虽主要是受供货结构影响，但可看出已与定位于高周转中端产品的万科10917元/平方米的平均销售单价相当。平易近人的价格加之龙湖产品的精细与高品质，使得龙湖的“刚需”与改善性需求产品销售走热，支撑了龙湖业绩的稳健表现。

据龙湖在2012年业绩发布会上介绍，龙湖目前在售主力项目达52个，其中13个为全新项目，23个项目将推出新一期新业态产品，产品面向“刚需”、改善性、商业经营等不同需求的客户。

正是凭借产品力和高周转策略，龙湖2012年实现了销售面积同比增长27.2%，销售额突破400亿元，保持了自上市以来连续第3年销售业绩稳定增长的势头。

增持商业

在宏观调控加码的背景下，包括万科、保利、中海在内的内地开发商都在寻求新的道路。而香港资本市场已经证明，手里拥有优质不动产的上市公司，更能获得投资者的青睐。有稳定的租金收入，公司评级就会提升，融资成本就会降低。而资本游戏的规则是，谁能拿到更便宜的钱，谁就能拿到更多的地，从而实现公司的可持续经营。从香港和黄、新鸿基、恒基、新世界等曾经走过的道路来看，通过持有优质的商业地产，实现从开发商到运营商的转型，是开发商转型的可行之路。

龙湖自2009年上市以来逐步实施的“增持商业”战略可谓显著，到2012年时取得了可观的成效，投资物业租金收入稳定增长。截至2012年底，龙湖地产投资物业组合可出租总建筑面积55万平方米，整体出租率为98.8%，扣除营业税后的租金收入4.8亿元，与2011年相比增长20.2%。

持有优质商业物业的增加，为龙湖在海外资本市场上增加了一枚砝码，稳定的租金收入使得龙湖受到投资者的追捧。按照龙湖自己的计划表，10至15年后，商业地产部分在全集团的核心利润占比将从不到5%提升到20%以上。